在A股IPO（首次公开发行股票）回暖和港股IPO市场迎来盛宴之际，尾部极寒中资券商投行业务的上市极致分化加速上演。

南方周末新金融研究中心研究统计券商2026年一季报和2025年年报发现，热浪47家A股上市券商或券商的券商上市母公司（下称“47家机构”）投行业务呈现冰火两重天的格局。其中，投行头部在IPO承销保荐业务（券商为IPO提供‌保荐督导与发行‌承销的狂欢乔四综合金融服务）中，头部券商几乎包揽核心优质大单，尾部极寒投行业务收入迎来爆发式增长；其他券商处境愈发尴尬，上市本土投行业务持续承压，热浪海外出海平台深陷亏损直至退市。券商

这不是投行头部两个平行时空的故事，而是狂欢发生在同一行业生态下的真实反差。在A股IPO市场回暖的尾部极寒春天和港股IPO火热中，高市占率的上市头部玩家是否有更强的议价能力，还是热浪奉行低价策略？为何仍有券商投行业务板块正经历寒冬？

南方周末新金融研究中心研究员为此梳理了47家机构近三年定期报告，并参加了多场券商业绩发布会，还深调研了一些券商，试图寻找其中原委。调研发现，在行业费率持续下行的背景下，头部玩家的保荐承销费率低于行业均值。这说明优质项目的竞争烈度更甚。与此同时，合规成为券商不可逾越的玻璃门。

V形之下，极致分化

2025年，对于沉寂了整整一年的A股投行圈来说，是韩三级久违的“暖春”。

随着注册制改革的深入和资本市场支持科技创新的政策导向不断明确，A股IPO 市场在经历了2024年的阵痛期后，终于迎来了复苏。Wind显示，2023年至2025年，47家机构投行业务收入走出了一条“V形”曲线。2024年，行业平均投行业务收入约7亿元。2025年，这一数字攀升至约9亿元，同比增长超29%。

这股暖流首先涌向了站在金字塔尖的第一梯队（梯队划分规则详见上图）。经测算，第一梯队平均投行业务收入从2024年的约14亿元，一举跳涨到2025年的约19亿元，一年之内净增近5亿元。由此可见，第一梯队是整个券商行业走出V形反转曲线的主力军。

反观第二、第三梯队，则表现平淡。处于行业腰部的第二梯队券商，2024年平均投行业务收入为3亿元，2025年仅小幅增至4亿元。

与此同时，挣扎在生存线边缘的第三梯队中小券商，在本轮行业反弹中更是91免费网站入口近乎纹丝不动，2024年投行业务收入1.87亿元，2025年仅微增至1.88亿元。百万元级的增量，在投行动辄数亿元的市场格局中，基本等同于原地停滞。2025 年更有部分券商全年未斩获任何IPO 承销项目，第一创业证券承销保荐有限责任公司（下称“一创投行”）便是典型代表。

随着投行业务收入走出梯队分化之下的V形走势，热议多年的券商投行马太效应（强者愈强、弱者愈弱的两极分化规律）已然彻底兑现。

头部券商平均费率低于行业均值

在IPO项目的激烈竞争中突围而出，头部券商凭借更强的资源获得更高议价能力，抑或低价竞争策略？

南方周末新金融研究中心研究2023年至2025年A股IPO项目承销保荐费率数据发现了一个反常现象：头部券商的IPO承销保荐费率，不仅不高，反而低于行业均值。

调研统计结果显示，2023年至2025年期间，第一梯队券商和其中最活跃的“三中一华一国”[中信证券股份有限公司（下称“中信证券”）、中国国际金融股份有限公司（下称“中金公司”）、华泰证券股份有限公司、中信建投证券股份有限公司（下称“中信建投证券”）、国泰海通证券股份有限公司]的承销保荐费率均值在6%到7%之间，低于二、三梯队同期7%到8%的费率水平。

事实上，近三年来，无论是男生和女生差差在线观看A股还是港股，IPO项目的承销保荐费率均呈下行趋势。

但第一梯队券商和其中最活跃的“三中一华一国”的规模指标和市占指标常年霸榜。2023年至2025年期间，第一梯队承销保荐数量均大于第二梯队和第三梯队的数量之和；“三中一华一国”的市占率三年均保持在50%以上，2025年更达73%。

由此可见，优质项目的价格战更加激烈。第一梯队尤其是头部活跃券商IPO业务收入增速并非缘于单个项目的利润率（承销保荐费率），而由募资额较大的众多优质项目驱动。

小项目的“批量模式”并不能带动业务收入提升。

最典型的例子发生在申万宏源集团股份有限公司（下称“申万宏源”）身上。2025年，申万宏源的股权承销规模同比增幅超1000%。这个数字极其亮眼，仿佛是弯道超车的典范。但诡异的是，主营股权承销的全资子公司申万宏源证券承销保荐有限责任公司，却连续两年亏损。研究其股权承销项目发现，背后的原因或是“小单堆砌”模式。根据Wind数据计算，2025年申万宏源证券承销保荐有限责任公司单个IPO承销保荐项目规模均值仅为4亿元，远低于行业平均的6亿元。

小而少的项目更是“残羹”。2025年，中泰证券投行业务收入同比下降约43%。进入2026年一季度，免费片库这一数据依然没有好转，同比继续下降约13%。Wind显示，2025年，中泰证券仅做了2个A股IPO承销保荐项目。同期，每家券商平均承做4个项目。此外，上述两个项目规模较小，合计募资6.7亿元，与行业单个项目平均规模6.5亿相差悬殊。

国金证券非银首席分析师舒思勤在接受南方周末新金融研究中心研究员调研时对此指出，投行业务的成本（如人力成本）是刚性的，并不会因项目体量缩小而等比例压缩。为承接大量项目，公司仍需维持庞大的保荐团队和中后台支撑，固定成本居高不下。

港股IPO市场冰火两重天

除A股投行业务外，不少券商在2025年年报中多次提到跨境投行业务，尤以港交所业务为重。

2025年，港股IPO市场迎来一场发行盛宴，并持续至今。Wind显示，2025年全年，中国内地赴港股上市的企业数量和募资规模高达117家和2867亿港元，分别创下近五年和近三年的新高。

在这轮港股IPO热潮中，中金公司、中信建投证券和广发证券股份有限公司（下称“广发证券”）等头部机构，凭借境内外一体化布局，强势包揽百亿级AI大单。其中，中金公司独家保荐募资50亿港元的智谱港股IPO项目；中信建投旗下中信建投(国际)融资有限公司、广发证券旗下广发证券(香港)经纪有限公司和广发融资 (香港) 有限公司、摩根大通集团旗下摩根大通证券（远东）有限公司和摩根大通证券（亚太）有限公司联席保荐了募资超231亿港元的胜宏科技IPO项目。

相比之下，部分券商的跨境业务平台不仅持续亏损，更陷入了业务收缩乃至退市离场的局面。

2023年9月，西南证券跨境平台西证国际证券股份有限公司（下称“西证国际”）发布公告称，由于证券及期货事务监察委员会于2023年4月实施牌照限制，西证（香港）融资有限公司不得就任何证券申请于联交所上市担任保荐人，本公司已停止其首次公开发售保荐人业务。2024年，西证国际保荐收入直接归零。2025年9月，这家曾经被寄予厚望的跨境平台退市，无缘当年IPO行情。

中泰证券旗下的中泰金融国际有限公司（下称“中泰国际”），同样没能抓住这轮港股IPO热潮。中泰证券年报显示，2024年，中泰国际承销保荐了21个IPO 项目，在香港市场排第11名。2025年，中泰国际只承销保荐了11个IPO项目，排名下滑至第23名。不仅如此，因计提债权投资信用减值损失，中泰国际利润大幅下滑。

舒思勤称，部分券商的跨境平台在港股热潮中出现亏损甚至退市的情形，本质上是牌照红利耗尽后，业务定位偏轻通道、弱协同和单市场依赖。收入端，其业务模式仍高度依赖传统通道型经纪和风险敞口过大的自营投资，未能有效切入港股IPO和跨境财富管理等核心高附加值业务，被头部机构与互联网券商全面挤出；成本端，人力、合规与IT三大刚性支出持续侵蚀利润，形成收入天花板极低而成本地板极高的双向挤压。

罚单之后的玻璃门

券商承揽IPO优质项目鸿沟的背后，有一道合规的玻璃门。

仍以申万宏源为例。2025年3月，由于申万宏源承销保荐有限责任公司的保荐代表人在国宏工具系统（无锡）股份有限公司IPO项目中违规，上海证券交易所对申万宏源承销保荐有限责任公司予以通报批评，并对两名保荐代表人作出了“6个月内不接受保荐代表人签字的发行上市申请文件”的纪律处分。2025年12月，中国证券业协会公布了《2025年度证券公司投行业务、债券业务以及财务顾问业务三项执业质量评价结果》,申万宏源的评级从2024年的A类“连降两级”至2025年的C类。

申万宏源董事长刘健针对南方周末新金融研究中心关于投行业务的合规把控问题提问时回应称，将持续坚持牢筑风险防范底线，强化职业能力建设，以发行人质量为导向，进一步提升价值发现能力及内控、合规水平，完善内部控制和全流程质量控制，优化动态风险评估和分类管理，切实当好资本市场“看门人”。

类似的故事发生在第一创业证券股份有限公司（下称“第一创业”）身上。

2025年12月，其全资子公司第一创业证券承销保荐有限责任公司（下称“一创投行”），因对鸿达兴业股份有限公司可转债项目的持续督导未勤勉尽责等行为，被江苏证监局罚款没收近1700万元，一创投行两名保荐代表人亦各领了150万元的罚单。

2025年12月26日，第一创业发布公告称，目前公司和一创投行的经营情况正常，上述行政处罚决定书的处罚事项不会对公司及一创投行的经营活动、财务状况及偿债能力造成重大不利影响。

然而，业绩表现难掩压力。2025年，第一创业全年投行业务收入同比下滑6%。步入2026 年一季度，投行业务收入下滑态势非但没有企稳，反而进一步加剧，同比降幅攀升至24%。

突围特色赛道

作为“资本市场守门人”，尽职勤勉是券商本分。但在IPO承销保荐费率持续压降的趋势中，中小券商投行业务的出路何在？

有些券商的做法或许值得借鉴。

西南证券旗下跨境平台虽已退市离场，但其境内投行业务的区域特色打法与思路，仍有可圈可点之处。

2025年，在行业费率普遍下降的背景下，西南证券的投行业务手续费净收入，同比增长了 88%；毛利率从2024年的负值回升至7%。西南证券在接受南方周末新金融研究中心调研时回应称，从结果来看，公司投行已通过差异化竞争与综合服务升级，有效对冲了行业费率下行压力。公司坚持区域深耕定位，聚焦于重庆及西南区域本土市场，依托属地化资源与长期合作优势，聚焦重庆国资国企、区域优质民企、重点产业园区客户，提供定制化、本地化服务，而非单纯的通道承销，打造“重庆辨识度”。

投行业务除IPO承销保荐这一核心业务外，可交换债券等债券类发行承销等特色业务，同样是中小券商实现弯道超车的重要路径。

2025年投行业务收入同比增长232%的红塔证券股份有限公司（下称“红塔证券”）就是典型。Wind显示，2025年，按发行日计算，该券商发行可交换债券规模高达39亿元。这一数值超越中信证券的37亿元。红塔证券因此成为发行可交换债券规模最大的券商。

舒思勤认为，在股权承销费率持续下行、头部券商垄断大项目的双重挤压下，可交换债等特色赛道确实为中小券商提供了错位竞争的可行破局方向，其竞争格局尚未固化。但要真正实现这一突围，中小券商必须完成从项目交易型中介向精品投行的模式转型，以长期客户陪伴、定制化产品设计及全链条风控能力构筑壁垒。

综合补贴后售价15.98万起 长安马自达MAZDA CX

　　世代革新，驭电前行。心怀憧憬，进击新境。纯电科技，专为驾享而生。

　　9月26日，长安马自达基于「e-SKYACTIV e-创驰蓝天电气化技术」为中国市场打造的首款纯电SUV车型——MAZDA CX-30 EV正式上市发布。新车提供三款车型，综合补贴后售价15.98万起。MAZDA CX-30 EV CLTC标准续航里程超过450公里，覆盖多元化的出行场景。目前，MAZDA CX-30 EV已正式到店，并将在全国范围内同步开启发售。

　　

 

　　与此同时，长安马自达针对MAZDA CX-30 EV推出了丰富的购车政策——

　　①悦享购车礼：天猫旗舰店前100位订车用户可享50元抵2000元购车款;

　　②优享焕新礼：前100位马自达品牌用户(获得悦马星空平台认证)转介绍成功可获得80000平台积分;前100位马自达用户购车还可获赠万元大礼包：8年16次基础保养、车窗贴膜&装潢、千元充电卡、首年交强险。老车主置换新车至高可享10000元补贴;

　　③惠享金融礼：分期购车用户至高可享36期0利率，同时还有超低首付「青春无忧贷」供灵活选择。

　　

 

　　长安马自达汽车市场销售副总裁兼销售分公司总经理及川尚人表示：“站在马自达品牌新的百年起点，又一款战略级车型——MAZDA CX-30 EV在中国市场驭电新生。MAZDA CX-30 EV基于马自达全新世代车辆构造技术和「e-SKYACTIV e-创驰蓝天电气化技术」开发。它的上市将进一步完善长安马自达产品阵营，为广大用户提供全新的购车选项。”

　　

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　　[长安马自达汽车市场销售副总裁兼销售分公司总经理及川尚人]

　　长安马自达汽车销售分公司执行副总经理吴旭曦表示：“作为长安马自达导入的又一款全球战略级车型，MAZDA CX-30 EV定位于「驾享纯电SUV」，承载了长安马自达可持续出行愿景的美好追求，开启了长安马自达在纯电领域的新篇章。秉承「魂动」设计美学和「人马一体」操控基因，MAZDA CX-30 EV在纯电SUV产品市场实现了驾乘愉悦的全新突破。依托「以人为本」的创新智能和超越同级的安全性能，MAZDA CX-30 EV涵盖了多元化的出行场景，能够充分满足广大新生代都市用户个性化的电动出行需求”。

　　

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　　[长安马自达汽车销售分公司执行副总经理吴旭曦]

　　作为继MX-30后的又一款战略级EV车型，MAZDA CX-30 EV在马自达海外最佳工厂之一——长安马自达南京工厂落地投产。依托「全球标准，全球品质」的大制造体系，MAZDA CX-30 EV拥有充满力量感和现代感的造型，以及超越同级的操控性能和安全性能。

　　发布会上，MAZDA CX-30 EV产品开发负责人沖田齢次先生为直播间网友带来了全面的产品介绍。他表示，秉承「以人为本」的造车理念，MAZDA CX-30 EV诞生于马自达全新世代车辆技术架构平台，在搭载马自达「e-SKYACTIV e-创驰蓝天电气化技术」的同时，也深度融合了长安汽车成熟领先的电气化技术。中国用户可以从MAZDA CX-30 EV身上感受到汲取日本和中国最新技术的电动车的魅力。

　　

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　　[MAZDA CX-30 EV产品开发负责人沖田齢次]

　　魂动新生，更强劲更现代

　　在造型设计上，MAZDA CX-30 EV延续了马自达全新世代产品群备受好评的「魂动2.0」设计美学，同级别最大尺寸轮胎的运用，以及强壮的侧踏板设计，彰显出更具现代感、强劲感和安心感的SUV外观。值得一提的是，独特的侧踏板设计不仅展现了设计美感，也兼具保护其内侧大容量电池的功能。此外，MAZDA CX-30 EV为广大用户提供5种车漆颜色，满足不同用户群体的审美喜好。内饰造型上，MAZDA CX-30 EV致力于为用户打造具有高级质感和实用性的驾享空间。简洁、开放性的环抱式驾舱，搭配信息一目了然的功能按键布局，带给用户轻松愉悦的驾乘体验。精细而考究的大面积软性皮革用料，为用户营造出舒适、放松的车内氛围。

　　

 

　　

 

　　人马一体，纯电亦有驾趣

　　无论是燃油车还是纯电车，马自达始终坚持「人马一体」的造车理念。基于在传统燃油车底盘调教领域的深厚积淀，长安马自达也赋予MAZDA CX-30 EV精准地油门响应反馈，实现无需修正操作，就能符合驾驶者意图的加速。因此，MAZDA CX-30 EV在电动车上突破性的实现了不输于燃油车的轻快平顺、随心所驭的驾驶乐趣。对于行驶中的安全性能方面，为了应对高强度车身以及大容量电池给车辆重心带来的变化，MAZDA CX-30 EV在底盘中采用了全新设计的弹簧、减震器等，带给用户安心、舒适的操控体验。

　　

 

　　智能便利，贴心为你

　　在汽车与互联网深度融合的当下，MAZDA CX-30 EV也搭载了诸多实用性、便捷性的智能化配置。首先，通过MAZDA CONNECT悦联系统可以实现预约充电和远程控制充电;第二，在车辆电量不足时，悦联系统将自动搜索最近的充电桩，并提供导航线路，消除用户的电量焦虑;第三，用户可以通过手机端远程开启、设置车内空调系统，足不出户即可提前营造舒适的驾车环境。值得一提的是，MAZDA CX-30 EV充电座采用了交直流一体设计，布置在传统燃油车加油口相同的位置，延续用户的使用习惯。充电系统创新性的采用了快充/慢充二合一的设计，让充电步骤变得简单易操作。

　　

 

　　越级安全，全维防护

　　在安全领域，马自达认为要充分发挥人的能力，理解人的特性，以此为根基，进而构筑先进的主、被动安全性能。主动安全方面，MAZDA CX-30 EV配备了马自达i-ACTIVSENSE智能安全辅助系统，包括MRCC自适应巡航系统、LDWS车道偏离警示系统、SBS智能前行刹车辅助系统等配置，为用户提供全方位的驾驶辅助。备受用户关注的三电系统安全板块，MAZDA CX-30 EV采用了高技术成熟度的宁德时代523电池，搭载智能温控、高精度算法和监控系统，并拥有IP67级防水、1M深浸水30Min安全防护，历经4重高强度测试和7重极限实验。电驱和电控系统采用国际一线品牌供应商-英飞凌、斯凯孚，均具备IP67防护等级。

　　

 

　　

 

　　为了给广大用户提供多元化的产品体验模式，除在终端店铺可以参与试驾体验外，长安马自达还将携手「去哪儿」，打造MAZDA CX-30 EV深度试驾体验平台。上市会现场，长安马自达汽车有限公司新能源营销总经理俞晨代表长安马自达和「去哪儿」正式签署战略合作协议。让广大消费者和粉丝在旅行生活场景中，感知MAZDA CX-30 EV的纯电驾趣和安全呵护。首批8个合作网点城市—成都、西安、重庆、昆明、杭州、广州、三亚、海口已上线新车。登录「去哪儿」，体验马自达出行服务，领取新车体验大礼包，开启你与MAZDA CX-30 EV的旅行计划。

　　

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　　[长安马自达汽车有限公司新能源营销总经理俞晨]

　　

 

　　展望未来，在全球车企致力于「碳中和」和「新四化」的时代，马自达将继续坚持「以人为本」的开发哲学，通过技术进取和创新，打造有别于其他包括纯电动技术在内的具有独特驾驶乐趣的产品，进而为用户提供更加多样化的拥车生活，超越用户期待，推动品牌的可持续发展。

　　

 

　　

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开心李峰首支单曲《绝不认输》暖心上线 惊艳路人

　　近日，开心李峰首支单曲《绝不认输》在各个音乐平台上线，励志的歌词、独特的嗓音获得歌迷们的热烈响应，也获得了众多网友的一致好评。

　　歌曲《绝不认输》由刘恩汛作词、李书洁作曲及编曲，开心李峰进行演唱、制作。“生活就像无尽的长路，当岁月盛满心酸痛楚，也停不下奔波的脚步，满腔热血，每一天都全力以赴，用我拼搏换来温暖和幸福！”音乐情绪的延展，节奏律动的提升，听觉体验的丰富，作品氛围的体现，人声的处理，都让这部音乐作品的精选集萌生了不少新意，而一切追踪创作本源所自由流露的情感，越发显得真实与温暖。让听众听他那心绪和过往变成了怎样的歌，感同身受，勇敢向前，追逐梦想。

　　绝不认输，是每个人的心声，所有的努力、进取，无不浓缩在这样的精神里，这是超越平凡的力量。《绝不认输》作为开心李峰首支单曲，淋漓尽致的展现了他的音乐实力和唱功，也展现他绝不认输、全力以赴的精神。期待后续开心李峰的音乐作品带来的惊喜！

　　开心李峰，华语男歌手，擅长词曲唱，全能音乐人、影视歌三栖艺人，音乐作品有《绝不认输》、《爸妈最伟大》、《好兄弟》、《老婆最美》、《孩子 我要告诉你》、《亲爱的谢谢你》、《新婚祝福》、《1978年》、《家乡鼓楼山》、《虽然我很胖》等。主要成就：作品《爸妈最伟大》获得四川电视台优秀音乐奖。他一路向前，与创作人合力打造新歌，带领大家再度感受开心李峰“温暖”与“不可或缺”的视听享受。